2025年地方GDP增长结果：根据我们的估算，31个省份中有17个（占总数55%）实现了其2025年地方GDP增长目标，14个未达标（45%），相比之下2024年为13个达标、18个未达标。2025年31省加权平均（按名义GDP加权）实际GDP增长率较2024年持平于5.1%，略低于2025年5.3%的加权平均增长目标。海南和辽宁的未达标幅度最大，而上海和北京的超额完成幅度最大。在较发达的东部和南部沿海省份中，广东和海南再次未能实现其2025年增长目标（类似于2024年的模式），因为它们受到持续房地产下行的冲击可能比其他省份更大。

2026年地方GDP增长目标：与2025年相比，在迄今已正式公布2026年地方增长目标的29个省份中，19个下调了2026年增长目标，9个保持不变，仅1个上调目标（江西， 图表1）。此外，北京、上海和广东的GDP增长目标在历史上与全国目标高度相关（Covid年份除外），而这些地区今年呈现出不同模式——北京和上海将增长目标维持在“5%左右”不变，而广东将目标从去年的“5%左右”下调至“4.5-5.0%”（图表2）。根据我们的估算，所有省份加权平均GDP增长目标在2026年可能放缓0.2个百分点至5.1%（相比2025年的5.3%），不过当其余省份在未来数日公布其地方增长目标时，这一数字可能会有小幅变化（图表3).

2026年地方CPI通胀目标：若设定目标，几乎所有省份均将其CPI通胀目标维持在去年“2%左右”不变。

关于 增长，鉴于 近期评论 来自高层官员、 媒体报道以及地方“两会”释放的信号（图表4），我们目前预计政策制定者将把今年官方实际GDP增长目标从去年的“5%左右”下调至“4.5-5.0%”。不过，我们认为“4.5-5%”并不意味着政策制定者瞄准4.5%的增长。作为背景，过去三年的增长目标均为“5%左右”，实际GDP增长在2023年为5.4%，2024年和2025年均为5.0%。较低的“4.5-5%”目标将允许实际GDP增长略低于5%，与 我们的预测 4.8%一致。若出现重大负面冲击，这也为政策制定者提供了灵活性；鉴于当前地缘政治不确定性，这可能是政策制定者的一个担忧。

关于 通胀，我们预计今年官方CPI通胀目标将维持在去年“2%左右”不变，尽管这一目标被广泛认为在实践中是上限，而非约束性目标。我们维持预测，即CPI通胀年均值将从2025年的0%升至2026年的0.6%。

关于 关键预算参数, 我们预计 政策制定者将把官方财政赤字率和中央政府特别债（CGSB）发行额度分别维持在去年的“GDP的4%”和RMB1.8tn不变，并将地方政府专项债（LGSB）发行额度从去年的RMB4.4tn小幅上调至RMB4.6tn（注意，如果计入10月批准的新增RMB200bn地方政府专项债（LGSB）发行额度，2025年全年实际结果将为RMB4.6tn）。相应地，2026年政府债券净发行额度总额将约为RMB12.3tn，高于2025年预算公布的RMB11.9tn额度。我们认为，鉴于不确定性仍然较高，在当前“反应式”（而非“预防式”）宽松模式下，如有必要，政策制定者可能会为今年晚些时候的预算外融资安排留下空间。 我们预计 我们专有的广义财政赤字（AFD）指标将在2026年扩大GDP的1.0个百分点至12.0%（相比2025年的11.0%），主要受益于央行 抵押补充贷款（PSL） 工具提供更多支持。这意味着财政政策在2026年可能仍将对增长形成支撑。

关于 劳动力市场，我们预计政策制定者将把2026年目标维持在2025年水平不变，包括城镇新增就业“1200万以上”和调查失业率“5.5%左右”。劳动力市场稳定一直是政策制定者的“底线”，过去几年就业目标在各项经济目标中的重要性上升。然而，由于这些指标的设计——例如，“城镇新增就业”为总量口径而非净额口径，调查失业率未涵盖返乡农民工——这些就业目标通常可以实现，且在实践中并不构成约束。注意，“1200万以上”城镇新增就业目标与今年高校毕业生人数大体一致（根据 教育部估算).

关于 “十五五”规划：根据 四中全会的表述，我们认为科技、安全和民生是中国2026-30年发展战略的最高优先事项，反映出政策制定者对“高质量增长”和“高水平安全”的长期追求。关于中期增长，我们的基准情形意味着中国实际GDP增长在2026-30年期间将平均为4.5%，我们认为这是实现中国到2035年人均收入达到“中等发达经济体”水平目标所必需的。